美圆进入下行周期

　　只管2021年上半年，风险资产价格上行的概率较大，但同时必要存眷中国及全球经济可能的风险。

　　2021年上半年PPI可能连续上行，继续推升商品价格。中国PPI上行逻辑在于：1）M1同比增速上行，动员PPI同比增速上行。M1同比增速一般当先PPI同比增速6~7个月，中国在经验2020年货币宽松之后，M1同比增速6月份以来连续上行，将鞭策企业流动复苏，PPI上升；2）中国2021年仍然处于工业上行周期，补库周期将鞭策企业经济流动的连续复苏。

　　必要存眷的风险

　　对于2021年上半年，股强于债也是市场比较一致的预期，这一预期暗地里是中国工业企业利润复苏。

　　在股强债弱格局下，2021年上半年10年期国债收益率有望维持上行，可能震荡上升至3.6%~3.8%，主要逻辑包含：1）经济逐渐复苏，央行逐渐退出货币宽松，活动性收紧，短端利率（7天逆回购、DR007）上行；2）2021年中国企业运营情况与名义经济增速连续恢复，工业企业利润维持复苏增长，鞭策国债是非端利差连续走高。

　　其一，无奈回到过去的中美关系。只管拜登上台，市场预期中美关系可能会有所缓和，但也不模拟外汇交易能太乐不雅观。

　　1月20日拜登宣誓就任总统，并未呈现扰动，美国初步进入新政。从过去经历看，新总统上任后，往往对应一段工夫的市场风险偏好抬升——在拜登博得大选到就职前，标普500指数上涨了12.8%，不只高于特朗普同期的6.2%，还打破了肯尼迪和克林顿政府同期创下的历史纪录8.8%。从最近的美股及油价表示来看，风险偏好回升还在演绎。

　　1）2020年以来，工业对GDP奉献率提升，进入一个新的上升周期。这一点，可以从货车、发掘机等销量来不雅察看。从微不雅观视角看，工业运转越旺盛，用到的货车、发掘机越多。

　　经济周期上行，2021年上半年股强于债

　　在美国“双赤字”背景下，人民币汇率可能随着美圆走弱而被动走强。人民币汇率走势主要取决于美圆指数、中美利差以及央行态度。2021年人民币汇率很可能走出先上后下趋势，最高可能到6.2~6.3区间，中枢可能在6.4~6.5。

　　此外，地产大的周期与利率有关，利率周期下行对地产造成支撑。在个人住房贷款利率恢复之前，住房市场投资、投机需求较难大规模消失。所以趋势上，我们看到三四线都会销售尚未解体式下行。利率所带来的房地产市场的小周期（大周期是人口、中周期是产能周期），往往会带来房地产市场1~2年的刚需变动。

　　2021年上半年A股趋势走强的逻辑主要包含：1）中国CPI可控、PPI复苏，经济尚未过热，同时人民币不存在贬值预期、经济在疫情后维持复苏趋势、金融债务风险相对可控（国有与民营企业杠杆率在房地产“三道红线”背景下维持下行），以及美联储维持货币宽松背景下，中国央行不会太快收紧货币，中国企业将维持资产负债表扩张，活动性将撑持A股走强；2）PPI在M1同比上升预期下走强，配资网，工业企业利润维持恢复趋势，利多A股走强；3）销售上升，中国维持产制品存货回升周期；4）拜登上台后，短期内中美关系呈现缓和预期，股市整体风险偏好抬升；5）疫情后全球经济的周期复苏，美国补库周期上行；6）中国出口顺差背景下，人民币升值，鞭策A股估值抬升。股指连续上升风险在于，社融存量同比增速回落，将可能引发A股风险偏好回落。

　　拜登上任后半年内，成本市场有怎样的预期，会有怎样的表示？

李海涛：上半年成本市场有何一致预期？

　　市场遍及认为，2021年美圆将进入一个下行周期，主要逻辑包含：1）美国社会矛盾及贫富分化问题，导致美国技术与经济增长程度面临挑战；2）面临美国社会矛盾问题，拜登+耶伦组合，可能推出更多的财政刺激，导致美国财政赤字居高不下，美联储不得不增多购债，维持低利率，构成美圆信誉二次破产（上世纪80年代沃尔克建设的美圆信誉面临破产）；3）全球经济复苏初期，往往美圆表示会比较弱势，这更多由成本风险偏好决定。

　　其二，连续的疫情。2021年疫情的影响并不会很快消退，一个重要理由来自疫苗分配不均。目前具备疫苗消费才华的包含辉瑞、moderna、BioNTech、强生几个大厂家，首先必要满足美国等兴隆国家需求。疫苗将加剧全球经济的K形分化——大量开展中国家由于管控才华弱以及短少疫苗起因，将呈现连续衰退，而局部控制好的国家，将呈现V形复苏。

　　作者：李海涛

　　影响股票市场逻辑主要包含活动性（货币政策周期）、工业企业利润与风险偏好。在股债债弱格局下，上证综合指数(3048.6412, 32.64, 1.08%)(3505.2836, 22.21, 0.64%)有望在3600~3800点颠簸，以至不排除冲破3800点。

　　人民币升值周期下，坚定持有人民币资产。海外资金将继续加大人民币资产配置，这是人民币国际化的一局部，也是国内金融制度成立逐步完善，构成海外资金回流，中国金融市场开展的一局部。人民币升值背景下，存眷港股时机，AH股溢价将收敛。同时，存眷具有较高外债企业当期企业利润的会计调整，好比航空、纸业等。

　　别的，人民币本身角度也合乎升值预期。2019年以来，中国出口额占全球比重开启上行，尤其2020年疫情下，欧美经济下行，中国出口调停了欧美经济补库存缺口，导致人民币汇率走强。从将来趋势看，随着中国经济体量在全球比重增多，人民币国际支付定位将遭到进一步支撑，撑持人民币汇率走强，以至可能升破6.0。

　　为什么说2021年中国工业经济处于上行周期呢？可以从以下几个方面来看：

　　其三，美联储政策退出，全球面临债务风险。

　　3）中国地产市场的投资、投机性需求动能仍在。截至2020年11月，商品房累计销售面积15.08亿平方米，累计同比增速1.3%，增速加快上行。房地产整体还是上行趋势，配资，但分化也初步显现。2020年以来，一线都会价格周期向上，并有扩散趋势，二三线都会价格周期向下的格局明晰。

　　人民币汇率可能先上后下

　　从全球宏不雅观格局来看，中国兴起是美圆下行的一个大背景，也是成本市场比较一致的预期。

　　2）中国汽车部门补库存的动能仍在，目前没有消失的信号。从当前汽车销售来看，至少要比及汽车销量呈现大的拐点，汽车销量增速低于库存增速，汽车卖不掉，上行动能才会消失。目前看，2021年需求侧厘革，新能源车下乡等政策将鞭策汽车销量维持回升。

　　此外，不排除病毒可能再次呈现变异，呈现新的超级流传。别的，疫情加剧两极分化，股票配资，构成贫富差距，以及高债务和社会矛盾激化。

　　在拜登忙于内政，美国疫情仍然严重的2021年上半年，预期中国经济仍然会强于美国。截至1月20日，美国每日疫苗打针量只要80万~100万剂，低于预期，大约2021年上半年美国经济仍然会为疫情困扰，财政纾困方案的推行预期将带来人民币升值与美圆贬值，新兴市场的风险偏好继续回升。我们此篇试图梳理一下市场对2021年上半年遍及一致的预期。

　　（李海涛系长江商学院金融学教授、超卓院长讲席教授、中文/金融MBA项目副院长，林锡系长江商学院钻研助理）

　　4）中美库存有望同步复苏。美国库存周期内生向上和政策刺激外生向上双重作用叠加。美国补库的内生性，主要来自地产需求的周期恢复。美国地产需求根本面处于过去30年来最好：第一，住户部门资产负债率大幅下降至上世纪90年代程度；第二，2020年财政刺激使住户部门净储备率进步至过去30年来最高程度；第三，新房与成屋库存处于过去30年里最低程度。

　　大约2021年上半年美国经济仍然会为疫情困扰，财政纾困方案的推行预期将带来人民币升值与美圆贬值，新兴市场的风险偏好继续回升。

　　工业上行周期，推升PPI继续上行，利多商品

　　美圆下行有利于全球经济复苏，同时促进美国本身出口与经济修复。由于全球大宗商品以美圆计价，美圆下行利多商品价格上涨，有利于资源出口国商品出口带来更多外汇收入，促进出产与通胀预期回升。在美国通胀率仍然较低的状况下，美圆下行是美联储货币宽松周期下，经济复苏与通胀回升所必需经验的过程。

　　假设2021年上半年油价与通胀超预期上行，美联储可能不得不思考提早退出QE。最近比特币价格的激烈上涨，已经引起欧洲央行的存眷，一旦2021年上半年通胀超预期上行，动员国债收益率上行，美联储可能思考轻轻退出QE，在舞会高潮时拿走酒杯。一旦政策退出、美联储加息，美圆回流可能引发新兴市场债务危机，而且可能中断美国经济复苏。当前全球包含中国的债务问题，将可能成为将来1~2年存眷焦点。

　　整体来看，美国经济形势还是比较严重的，包含下一个月的新冠肺炎病例死亡人数可能到达10万人，而拜登提议的1.9万亿美圆纾困计划要到2月国会才可能停止探讨。拜登临危受命，最紧迫的任务还是管控好国内疫情，尽量降低疫情对微不雅观主体带来的丧失。

　　在全球经济复苏初期，美圆走弱有利于全球经济复苏。2021年上半年，中美将进入主动补库周期，将鞭策中国出口与人民币走强，坚定持有人民币资产根本成为市场共识。