今年人民币对美圆汇率先抑后扬，6月份以来震荡升值，到年底已进入第七个月，累计上涨约9%，较年初上涨6%以上。当下，市场遍及预期明年人民币会进一步升值，以至有人预测有可能升破六。

　　这是典型的适应性预期，即以为汇率一涨就会不停涨上去、一跌就会不停跌下来的线性外推。然而，且不管人民币升值不等于升值压力大、升值预期强，恰恰因为汇率升得快，及时释放了升值压力，有助于制止预期积攒。也不管汇率升贬有利有弊且升贬值的影响因素此消彼长，短期内人民币较快升值随时可能引起市场的自发调整，或招致更多的政策调控。更为关键的是，“不确定就是最大确实定性”，事情总长短线性开展的，这也就决定了汇率难以出现线性的单边走势。

　　日前中央经济工作会议指出，明年新冠肺炎疫情开展和外部环境存在诸多不确定性，国内经济恢复根底尚不结实，世界经济复苏不不变不均衡，疫情打击导致的各类衍生风险不容无视。这些状况的动态开展变革势必会影响人民币汇率走势，本文梳理了明年必要亲密存眷的不确定不不变因素。

　　疫情开展

　　当前人民币走强受益于国内疫情控制好。明年，在基准情形下，欧美疫苗接种后，通过药物干预取得抗体，逐渐到达群体免疫效果，当地经济社会流动加速恢复正轨。而中国这方面的当先劣势消失，以至可能因疫情研发和供给问题，相对欧美呈现“免疫落差”，而不得不继续维持“高筑墙”防备输入性病例的疫情防控门径。

　　固然，假如疫苗接种失败，海外疫情失控，中国保持当先劣势，但人民币走势取决于人民币资产的风险属性：若是风险资产，利空人民币；若是避险（或安详）资产，则利多人民币。

　　经济复苏

　　人民币走强也受益于中国经济率先复苏。明年，在基准情形下，世界经济逐步重启，中国的当先劣势收敛。如据国际货币基金组织（IMF）10月份的最新展望，今年中国经济增速当先世界6个多百分点，明年仅当先3个百分点。此种情形下，市场存眷点可能转向中国经济增速前高后低的回落。

　　鉴于疫情发作前中国面临经济下行压力，若市场认为，中国经济增速是回落到L形的一横上，将利多人民币；若认为是回落到L形的一竖上，将利空人民币。中国经济增长是否给市场惊喜，并不取决于本日我们的判断，而取决于届时市场主流的看法。

　　固然，假如海外疫情失控、全球经济重启受阻，则取决于中国经济是否独善其身。若中国继续一枝独秀，将利好人民币；反之，则利空人民币。值得警惕的是，此种情形下，即便中国经济能够保持正增长，也可能是低增长，存在较大负产有缺口，仍可能被市场视作利空人民币。

　　出口前景

　　有人将今年中国全球出口市场份额回升作为解释和继续看多人民币的理由。其实，这并没有实证撑持。如2015年之前，中国出口份额是迎着人民币走强逆势上扬，2015年是中国出口份额的高点，却是本轮人民币贬值的起点。即便出口份额与人民币走势息息相关，在基准情形下，其回升势头是否保持并不确定。

　　假如出口份额回升，将进一步推高人民币。但据世贸组织（WTO）最新预测，今年全球贸易下降9.2%，明年增长7.2%，此中欧洲明年增长8.2%，北美增长10.7%，亚洲地区仅反弹5.7%。所以，不排除中国明年出口增速低于全球均匀程度，51配资网，出口份额趋于下降。那么，届时假如市场情绪偏空，则可能从头成为做空人民币的借口，因为市场可能会将此归咎为人民币过度升值已经高估。

　　固然，假如海外疫情失控、全球经济复苏延缓，仍可能鞭策中国出口份额回升，但这并非必然利多人民币。因为随着疫情影响连续，海外企业有可能从活动性危机转为偿付危机，既会增多中国出口收汇的风险外汇交易法，也会克制对中国商品的进口需求；国际物流受阻导致国际运费飙升，一柜难求、一舱难求，将制约中国商品的输出才华；若关键零部件和原资料进口断供，还可能影响中国相关财富链供应链的正常运转，如最近中国汽车财富就遭受了关键芯片断供的打击。

　　中美利差

　　人民币强势还受益于中美利差扩充。当前中美国债收益率差为历史最高程度，在全球安详资产稀缺的状况下，吸引了外资大举增持境内人民币债券。但明年这种情况不必然会延续。

　　今年下半年中债收益率走高，主要是因为财政货币政策错位。国内货币宽松主要在4月份之前，财政发力主要在5月底两会完毕以后。假如明年两会正常召开，这种错位将鲜亮改善。出格是假如央行在使用构造性工具精准滴灌的同时，也使用公开市场操纵和存款筹备金率等总量工具调节市场活动性，将有助于引导债券市场利率走低，降低实体经济融资老本（此为今年6月17日国务院常务会议提出的目的任务）。

　　而在基准情形下，美国经济反弹，只管美联储不必然会加息，但货币宽松边际收敛和通胀预期昂首，仍可能推高美债收益率，收敛中美利差。假如疫苗接种进度缓慢以至失败，美国经济重启受阻，则不排除美联储会进一步扩表，以至引入负利率。此种情形下，若中国货币政策不乱，则中美利差扩充，最好的期货配资网，利多人民币（但若呈现市场恐慌，正利差未必能够支撑人民币强势）；若中国货币政策跟进放松，中美利差有望收敛，则利空人民币。

　　还有一种情形是，假如因全球货币放水和国际经济循环受阻，通胀死灰复燃，则要看两国央行如何响应。若均对通胀昂首有必然容忍，则中美利差不乱，对人民币影响中性；若美联储响应更强，则中美利差缩小，利空人民币，反之，则利多人民币。

　　美圆指数

　　人民币升值还反映了美圆指数走弱。今年以来，美圆累计下跌约6%，与同期人民币汇率涨幅大概相近。明年，在基准情形下，疫情得到控制，全球经济复苏，市场风险偏好改善，美圆有望进一步走弱，则利多人民币。但美圆贬值的工夫及幅度，取决于疫后主要经济体经济修复的速度。

　　2008年金融危机爆发后，2009年3月初至2011年4月底，美圆经验了一轮近20%的贬值，但因希腊主权债务危机爆发，2009年11月底至2010年6月初间美圆从低点反弹了近20%后再回归跌势。而本次疫情发作之前，美国经济根本面要好于欧洲和日本。别的，这两次危机，主要经济体都在大放水，主要货币均已进入了“比丑”时代。但从非经济因素看，美国政府换届后有望重回全球主义、多边框架，也将利多美圆。

　　固然，还有一种情形，全球疫情大风行演变为严峻的经济危机，则市场避险情绪回升，可能利多美圆、利空人民币。

　　金融风险

　　从内部看，假如经验这次公共卫生危机后，中国未能挣脱经济下行，则信誉风险有可能进一步露出，这将利空人民币。最近国企信誉债违约事件，除了歹意逃废债外，必然水平也反映了经济连续下行给国企和处所政府构成的资金链压力。

　　同时，与西方政府加杠杆差异，今年为应对疫情打击，国内企业和家庭杠杆率又大幅回升。由于金融财务反馈存在时滞，目前国内银行资产分类尚未精确反映真实风险。将来银行不良资产将陆续露出，也将影响金融体系不变，进而影响人民币汇率走势。

　　从外部看，IMF和美联储已屡次警告，假如经济复苏或疫情控制不如预期，投资者风险偏好逆转，全球金融市场将再度承压，资产价格极易狂跌。若人民币是避险货币，则利多人民币；反之，则利空人民币。

　　尤其要留心的是，即便境外投资者并非不看好中国，但他们仍可能发售一切活动性好、可变的资产，现金为王、落袋为安。2008年危机爆发后，境外战略投资者大量减持中资银行股份，就是基于此种考量。

　　别的，由于疫苗民粹主义，价高者得之，大局部新兴市场和开展中国家在疫苗分配和接种上工夫比较靠后，配资网，这将加大当地的经济金融窘境，进而影响中国与当地的财富链供应链竞争，乃至中国在当地的金融资产安详。发生外汇交易法此种情形，则可能利空人民币。

　　大国关系

　　认为美国政府换届后，中美关系最坏的情形即将过去，也是市场做多人民币的借口。

　　如今美国大选已根本尘土落定，市场初步逐渐意识到中美关系再难以回到畴前，只是辩论领域和方式方法有所扭转而已。这对人民币汇率的影响将酿成事件驱动，出好的音讯时利多人民币，反之则利空人民币。

　　本文并非要唱空人民币，只想讲述大家，“不确定就是最大确实定性”且“人心难测”。在给定条件下，外汇市场受市场情绪驱动，存在既可能涨也可能跌的多重平衡。故我们在研判汇率走势时，千万要防止“打哪指哪”地先有不雅观点再找论据，而要兼听则明。当前人民币强势是多重利好共振，但当影响汇率升贬的因素此消彼长后，需警惕市场可能对利好反馈钝化，而从头对利空敏感。

　　百年一遇的疫情全球大风行影响还在继续发酵，加大了世界经济金融运行的尾部风险。鉴于人民币汇率已趋于合理平衡程度，在多空因素交织影响下呈现大开大合的宽幅震荡走势将成为新常态。因而，各方都应保持必然的灵敏性，不宜去赌汇率单边走势。同时，预案比预测更重要，以有备无患确实定性应对成本活动和汇率颠簸的不确定性，加快培育我们构建开放式“双循环”的新开展格局、新竞合劣势。