豆菜粕价差冲破历史颠簸区间上限的主要驱动都是由于豆粕呈现强势多头行情。

豆粕的疲软行情会使得豆菜粕价差维持在一个同期历史低位程度。由于菜粕的可替代性高，该行情下的豆菜粕价差粗略率不会呈现极端行情。别的，这种状况下，豆菜粕价差节令性规律会有所增强。

豆菜粕价差冲破历史区间下限的行情往往出如今3-4月。因为此时段豆菜粕供需矛盾背离，具备冲破的根底。菜粕单方面的强势行情，很难驱动豆菜粕价差跌破历史支撑。别的，豆粕节令性供应压力显现后，这种极端行情修复的预期也比较强，回归行情相对明确。

3-4月菜粕需求逐步回暖，库存加速收缩，往往会与豆粕节令性供用增多造成比照，这时候菜粕05合约也十分容易呈现资金追涨行情，呈现豆菜粕极端价差的概率比较大，要警惕菜粕05合约上的资金行为构成的豆菜粕偏向行情。

2-5月、11-1月，豆菜粕价差走缩的节令性规律很强。7-8月，美豆天气炒作行情下，豆菜粕价差往往会会走扩，因为大豆比菜籽更容易受极端气候影响，但冲破历史行情较难。历史行情的冲破，每每城市有系统性风险事件驱动。

豆菜粕价差极端行情下，依照均值回归逻辑交易，有根本面驱动，回归之路才会顺畅。

2022年下半年豆菜粕价差行情展望：豆菜粕09价差走扩趋势优良，后期历史区间顶部压力很会大，冲破缺乏驱动；豆菜粕01价差均值回归预期强，留心南美极端天气交易风险。

豆粕和菜粕都是国内主要的饲料蛋白原料，是农产品(000061)中相关性较高的两个种类。通过将近十年DCE豆粕指数和CZC菜粕指数的收盘数据停止相关性剖析，发现豆菜粕价格相关系数高达0.969，呈高度相关性。这主要是因为豆菜粕有在必然条件能发生出产替代关系，此中影响出产替代的主要因素就是价差。豆菜粕的高相关性使也其具有较为不变的价差构造，短期内假如价差过大，价格发生偏离，套利资金会入场，从而把价差拉回合理区间。

1．从豆菜粕的种类特性来看，两者的出产差别和比价关系

我国菜粕根本全副用于饲料蛋白主要应用于水产饲料，约占菜粕出产量的86%。由于菜粕中含有不易消化的戊聚糖，粗纤维为含量也比较高，可操作的能量偏低，并且菜粕中含有单宁、芥子酸等康营养因子，所以在一些禽料和猪猜中使用遭到限制，此中猪料不宜凌驾5%（未脱毒办理），用于肉禽猜中主要是雏鸭期的鸭料、，一般掺混量在3%-10%，蛋禽料允许的用量更低，一般不凌驾8%。自 2013 年以来，菜粕在水厂饲猜中的掺混比例也在一直下调，一是遭到豆粕、鱼粉、膨化料的挤压，另一个方面饲料自身的质量要求也在一直进步，菜粕在饲猜中的添加比逐年下滑。不过菜籽粕在一些低端水厂饲猜中存在必然的刚需，这会导致异常高的价差威力克制这一局部相对刚性的需求。据理解，依照目前行业内掺混比例区间正常在10%-20%，去年掺混比例粗略在12%，但今年二季度极端的豆菜粕价格，使得国内水产饲猜中菜粕投入比例已经下调到 5%-8%，很洪流平限制了菜粕的出产。

豆粕是应用最宽泛也是最优异的蛋白原料，并且粗蛋白均匀含量高达43%，因而价格也比较贵。菜粕相较于豆粕，粗蛋白均匀含量仅有36%，约占豆粕蛋白含量的84%，因而价格比较自制。不思考饲猜中豆菜粕吸收比例的差别，一般菜粕/豆粕比价在0.84以下时，在水产饲猜中添加菜粕菜具有价格劣势菜粕。实际状况中，菜粕和豆粕的价格比值在0.75-0.85之间属于相对合理的程度，凌驾该值，饲料厂会逐步增多豆粕的用量，反之菜粕的用量则会逐步提升。由于菜粕本身的种类特性，它反向替代豆粕的空间不大，尤其是在庸俗养殖利润较好的时期，即便菜粕性价比高，为了更好的品质，实际发生替代的量也不会太多。因而，在豆菜粕极端的价差行情下，依照均值回归逻辑，做走扩比做走缩更具逻辑性。

2．从豆菜粕节令性动手，去了解两者价差规律

豆菜粕需求的节令性。菜粕节令性出产特点鲜亮，自 11 -明年3 月是水产养殖淡季，水产饲料产量也在全年低位，菜粕进入出产淡季；从5月-10月是水厂养殖旺季，水产饲料产量也在高位，菜粕也相应进入出产旺季。在8月份前后，是产量“倒V”型散布的分水岭，每年前三季度，菜粕的需求是连续上升的，且增量鲜亮。豆粕的需求端主要是在生猪、鸡等家禽的饲养领域，豆粕需求的节令性并不那么鲜亮，反而是对家禽的养殖利润十分敏感。

豆菜粕供应的节令性。国内豆粕供应主要依赖进口大豆压榨，大豆进口量决定了豆粕的供应量。我国主要进口南美和美国的大豆，南美大豆集中在3-4月上市，美国大豆集中在9-10月上市，运输到国内粗略必要2个月，因而，国内大豆的供应顶峰往往在5-6月和11-12月。菜粕的供应主要以来进口菜籽压榨和间接进口为主，近年来国内一直扩充进口渠道，使得菜粕的节令性并不是很鲜亮。

豆菜粕库存的节令性。从油厂豆粕和菜粕的库存数据来看，两者库存的周期性特点都十分鲜亮。豆粕全年的两个库存高点别离在6-7月、12-1月，契合供应的节令性规律。只管菜粕体量较小，但整体来看，周期性特点仍然突出，从下图可以看出，菜粕库存的低点在9-10月，尔后不停连续到明年4-5月份进入累库阶段，到5月后随着水厂出产回归，会进入去库周期，直到加拿大菜籽集中上市。

豆菜粕价格的节令性。豆粕作为蛋白粕的核心，属于老本定价的种类，只管节令性出产特点并不是很突出，但是主要受节令性供应影响的价格表示有必然的规律。每年1-3月，南美大豆进入生长季，天气因而成为炒作热点，又必然上涨动力；别的，3月底的北美大豆种植意向呈文也会成为市场交易热点，尤其是近两年数据又较多不测，豆粕行情颠簸较大。4-5月南美集中上市压显现，北美种植是市场交易热点，往往此时段豆粕行情相对不变。6-8月是北美大豆天气炒作的重要时点，也是豆粕的主升阶段，豆粕颠簸往往比较激烈。9-10月美豆进入收货季，产量数据根本尘土落定，炒作热点消失以及集中上市压力下，CBOT大豆、DCE豆粕此时见顶的概率比较大。11-12月南美大豆播种及天气因素颠簸，和4-5月相似，豆粕行情相对不变。菜粕价格整体遵循豆粕行情领导。

从豆菜粕供需、库存、价格逻辑来看，全年豆菜粕价差的节令性表示。

（1）9 -10月价差不变，颠簸性小。此时，北美大豆、菜籽定产，炒作热点消失。别的，水孕育发出产旺季已过，蛋白粕整体进入出产淡季，且差别小，豆菜粕价差相对不变。

（2）11-1月价差走缩行情。蛋白粕供应充沛，均处于增库周期；需求上出产淡季，此中水产旺季已过，菜粕需求不变，猪饲料出产转淡变革一般此时较为鲜亮，豆粕往往会驱动豆菜粕收缩。

（3）2-5月价差走缩行情。节后饲料出产回暖，且随着天气渐暖，水产饲料消费增多提振菜粕出产，加速库存去化；豆粕供应随着南美大豆上市而逐步增多，库存趋增。豆菜粕供需矛盾异化，也每每会诱导资金过度交易，菜粕价差趋势性收缩。

（4）6-8月价差走扩行情，根本面的驱动往往是北美大豆天气炒作动员豆粕单边上涨，豆菜走扩。6-7月豆粕库存处于节令性高位，配资，而菜粕仍然处于加速去库阶段，往往天气升水不久不多的话，豆菜粕价差走扩行情不大。然而，7月中下旬-8月，美豆处于关键生恒久，天气风险增多，且豆粕库存呈现拐点，豆菜趋势性走扩相对鲜亮。

3．从历史统计数据来看，豆菜粕价差的颠簸区间

从菜粕上市近8年以来豆菜粕价差的表示看，价差主要散布在400-700之间，偶尔会有冲破高下限。从节令性走势剖析，每年的7-8月份价差都有一波鲜亮的上涨行情，行情的起点始于7月初或8月初；9 -10月没有的倾向性，颠簸性小，大概价格区间散布在600-700，也是全年的高点；11-12月，豆菜粕价差以趋势性下跌为主；1-3月往往也会有一波小幅下跌，全年的低点就集中在3-4月，4-6月颠簸率相对较高，主流区间在400-600。

回忆近8年以来行情特点，总结豆菜粕跨种类套利再差异合约的价格表示。

M01-RM01套利合约，在9-10月价格区间主要散布在600-700。回忆近8年以来该时段极端行情，2017年颠簸小，合乎区间交易特点，但整体较主流价格偏低，处在550-570一线；2018年价格远大于历史区间，且在9月-10月上旬有鲜亮的上涨趋势，从750拉涨之890，创下历史极值；2020年9月-10月上旬，也呈现反节令性拉涨，单边多头行情区间从600涨至815。

M01-RM01套利合约，在11-12月价格在趋势性下跌行情中，有几次较为鲜亮的反差行情。2017年11月延续9-10月来相对不变的行情，不过11月加速兑现了下滑趋势；2018年的极端行情，在11-12月再次呈现，整体处于历史高位，颠簸大，宽幅震荡；2020年在11-12月价格很洪流平回归至了合理区间，趋势行情完好，配资网，合约价格区间770-570，统计套利和均值回归的交易者大局部可以取得了200点的行情回报。除此之外，2015、2016年，呈现了反节令性拉涨，此中2016年在12月下旬大幅回调；2021年呈现极端行情，豆菜粕价差跌破历史低位。

M05-RM05套利合约，在1-3月的节令性下跌的幅度会有鲜亮收窄。2018、2020年反节令走向鲜亮，2018年在3月价格创下历史高位，550-600；2020年在3月顶着节令压力从350拉涨至500。别的，2022年1-4月合约价格处于历史低位，自2月中旬至4月中旬，价格一路360跌至-150，初度呈现了豆菜粕价格倒挂的状况，期间出了几次修正行情，但不停连续到交割月，始终处于豆菜粕深度倒挂的状态。

M09-RM09套利合约，在4-8月颠簸较大，2019、2021年整体处于该时段的两个极端，6-7都有必然水平的上涨，且都在8月呈现了修复行情。详细来看，2016年处于区间下沿，5-7月价格集中在350-400；2021年处于区间上沿，5-7月价格集中在550-630。2016年自6月冲破历史上限之后，便初步均值回归，不停连续到8约上旬；2022年自4月下旬初步，也初步进入均值回归通道，同时在5-6月呈现企稳、在6-7月再呈现趋势性上涨行情，均合乎节令性价格规律。

总体来看，2015-2022年间，豆菜粕套利合约均呈现了偏向行情。我们从相关性剖析数据成果来看，豆粕、菜粕二者的相关性2016年为0.959，2017年为0.985，2018年为0.852，2019年为0.798，2020年为0.76，2021年为0.817，2022年截止目前，二者的相关性仅为0.717。二者相关性由2016年到96%降到2022年的72%，相关性降幅到达24%，对于风险中性的套利而言，相关性越弱，套利的风险就会越高。 近几年来，蛋白粕市场供需变量增加，今后前中加关系交恶再到目前黑海辩论引发的供应链危机，市场系统性风险也在陡增，一方面使得种类间供需矛盾突出，另一方面情绪化交易范围扩充，加剧了市场颠簸，这导致市场上的统计套利者，操作历史数据剖析，做均值回归的交易，往往失利。

4．基于根本面逻辑对2015-2022间豆菜粕价差极端行情的剖析

2015、2016年在11-12月均呈现了一段反节令走扩行情。这两年大豆深陷熊市泥潭，油脂油料供应宽松，且蛋白需求季度偏弱。2015年得全球菜籽市场在新年度的供给预期由紧转松，由此四季度豆菜粕价差由走缩转扩，并连续到2016年1月。2016年11月豆菜粕的反节令拉涨主要是豆粕驱动，人民币贬值、美农户惜售、海运费上涨，国内到港耽延、环保压力油厂供应受限，且国内运输老本增多，导致豆粕反节令走强，豆菜粕价差走扩；到12月，随着豆菜价格扩充至高位后，菜粕在补涨预期下，又遭到DDGS进口反倾销征税影响驱动，便快捷收缩，别的，豆粕随着节令性需求转淡，初步回归理性，价格回落后进一步加快了豆菜粕价差的修复。

2017年全年豆菜粕套利合约价格处于历史相对低位，1-7月、11-12月节令性特点鲜亮，然而8-10月价格主流区间在550-600，创下同期历史新低。2017年全球油籽蛋白供应宽松，该年度从7月中上旬初步随着美豆初步了一波反弹行情，但由于美豆主产区降雨增加，菜粕反弹无疾而终，尔后，随着美豆增产预期一直兑现，豆菜粕始终保持历史低位。

2018、2020年三季度，豆菜粕均走出了一个单边的走扩行情，走幅均凌驾了700，且都在10月上旬见顶回落。2018年豆菜走扩的主要受系统风险驱动，4-10月中美贸易战爆发迫使中国对美国进口大豆加征25%的税，且随着贸易摩擦一直晋级，连粕价格也一度上涨，豆菜粕价差自逐步扩充。直到10月上旬，中美的贸易摩擦按下了暂停键，豆粕重回根本面，由于中国进行采购美豆，叠加美豆产量回升的影响，美豆库存呈现了大豆爆仓；别的，非洲猪瘟对庸俗出产的拖累使得豆粕价格表示相对疲弱，豆菜粕价差停止了快捷修正。2020年同期豆菜走扩行情，同样缺乏天气炒作题材， 根本驱动，美农下调大豆种植面积、 美豆出口需求旺盛、南美天气担心；别的，中美关紧张，引发后期中国大豆进口担心，以及货币超发引发全球通胀预期，使得豆粕价格一直推高，豆菜粕走扩。

2021年前三季度豆菜粕套利合约价格始终处于历史高位，然而自10月下旬以来，豆菜粕价格加速回落，价格下跌斜度和深度均超历史同期，12月价格更是跌破400至 200以下。2021年加拿大以及澳大利亚油菜籽减产，使得全球油菜籽供需维持偏紧状态，只管四季度生猪养殖殖吃亏，叠加美豆承压走弱，菜粕也跟随豆粕在走跌，但菜粕供应收紧预期下，豆菜粕价差大幅走缩。

2022年一季度豆菜粕套利合约价格延续2021年四季度的下跌行情，主力05合约价差跌破0，呈现历史上初度豆菜粕价差倒挂。全球油菜籽库存连续紧张，是豆菜粕维持低价差根底；黑海辩论导致乌克兰菜籽、菜粕出口受阻，驱动菜粕再度上扬，以及豆粕受3月超预期的种植面积数据拖累下行，都是豆菜粕走缩的主要驱动。

回忆过往发现，51配资，

（1）豆菜粕价差冲破历史颠簸区间上限的主要驱动都是由于豆粕呈现强势多头行情。

（2）豆粕的疲软行情会使得豆菜粕价差维持在一个同期历史低位程度。由于菜粕的可替代性高，该行情下的豆菜粕价差粗略率不会呈现极端行情。别的，这种状况下，豆菜粕价差节令性规律会有所增强。

（3）豆菜粕价差冲破历史区间下限的行情往往出如今3-4月。因为此时段豆菜粕供需矛盾背离，具备冲破的根底。菜粕单方面的强势行情，很难驱动豆菜粕价差跌破历史支撑。别的，豆粕节令性供应压力显现后，这种极端行情修复的预期也比较强，回归行情相对明确。

（4）3-4月菜粕需求逐步回暖，库存加速收缩，往往会与豆粕节令性供用增多造成比照，这时候菜粕05合约也十分容易呈现资金追涨行情，呈现豆菜粕极端价差的概率比较大，要警惕菜粕05合约上的资金行为构成的豆菜粕偏向行情。

（5）2-5月、11-1月，豆菜粕价差走缩的节令性规律很强。7-8月，美豆天气炒作行情下，豆菜粕价差往往会会走扩，因为大豆比菜籽更容易受极端气候影响，但冲破历史行情较难。历史行情的冲破，每每城市有系统性风险事件驱动。

（6）豆菜粕价差极端行情下，依照均值回归逻辑交易，有根本面驱动，回归之路才会顺畅。

5.2022年下半年豆菜粕价差行情展望

豆菜粕09价差走扩趋势优良，节令性交易特点显现，但是豆粕缺乏强驱动。当前市场整体承压环境下，豆粕更具抗跌特性，才使得豆菜粕价差走扩。大约豆菜粕09合约价差在700处将呈现较大压力。临近交割月，菜粕资金行情下是否呈现补涨，也必要警惕。

至于豆菜粕01价差，均值回归预期强。像2016年豆粕反节令走强，可能带来继续走扩风险存在，即便如此，美豆的集中上市压力下，节令性需求转淡带来价格回落仍然可期，亦如2016年12月行情。目前合约的极端价差后市倾向走缩，但也必要留心四季度南美天气，一旦再呈现极端天气炒作，短期内不会回落，终究没有驱动。菜粕补涨驱动存眷中加关系开展可能带来的进口妨碍。

（责任编纂：陈状 ）