市场避险情绪加剧，风险偏好下滑，市场普跌。旧动能增长略显乏力，活动性宽松预期再次泛起。国表里不确定性中，以静制动，待信誉风险演绎及贸易战格局落地。

摘要

“存量与边际”系列，指在建设并默认市场存量根底上，跟踪可能的边际变革，并判断这些边际变革的暗地里是趋势性的拐点时机or阶段性时机。我们从估值、根本面、活动性、风险偏好和利率五个维度追踪市场变革，别离从“总量”和“构造”两方面剖析，存眷超预期变革指标，多角度展开追根溯源，剖析可能的将来走势。本期要点为：1）市场避险情绪升温，股市整体下跌。中小盘指数估值下降鲜亮，51配资，出产板块回调，强势股补跌逻辑验证。2）6月进口量增速提升，贸易顺差回落，投资出产下滑，把稳中美摩擦后续影响。3）本周风险偏好下调，风险溢价率攀升，各类债券与国债利差同时回升。市场对于贸易战带来的不确定性厌恶，雾散云未开，建议谨防 风 险。4）资金供应端收紧，北上南下资金弱势，新增户数下降。

行情与估值：市场避险情绪升温，股市整体下跌；强势股补跌，出产板块回调；低估值反转未到。股市整体下跌，中小盘指数估值下降鲜亮，市场的避险情绪升温。出产板块领跌，不再抱团取暖。构造上，低估值板块未迎来反转表示，“自制货”质量存疑。

根本面：贸易顺差回落，投资出产下滑，PPI超预期增长。旧动能偏弱。总量上，6月经济三驾马车稳重带降，进口量增速上扬，贸易顺差回落且同比处于低位，51配资，中美摩擦不确定性大。6月市场资金面宽松，MLF环比增长10%。PPI增长超预期，股票配资网，大约短期冲高回落。构造上，原油价格继续上涨，LME铜库存受扰动同比大幅下降，房地产销售连续走弱。旧动能总体出产需求不敷，增长乏力。

活动性：宽货币、紧信誉环境连续。目前市场特征为宽货币紧信誉。市场上资金面宽裕，MLF环比增长10%，但股市增量资金不敷。资金供应端收紧，北上南下资金均减少，新增户数下降。需求端融资需求仍在增多，ipo的规模锐减和政策有关。

风险偏好：本期风险偏好下调鲜亮。风险溢价率攀升，各类债券与国债利差同时回升。市场对于贸易战带来的不确定性厌恶，云开雾未散，谨防风险。

利率：债券利率遍及降低，国内预期趋同。总量上，利率遍及下行，DR007和民间借贷利率下降较为鲜亮。构造上，信誉债利率债普跌，低信誉产品（AA）及短期限产品跌幅较大。违约风险或将继续演绎。债券收益率的普降表示了市场对低风险的追逐，国内对此预期趋于一致。

正文

1.“存量与边际”追踪框架（频次：半月）

“存量与边际”系列，指在建设并默认市场存量根底上，跟踪可能的边际变革，并判断这些边际变革的暗地里是趋势性的拐点时机or阶段性时机。我们从估值、根本面、活动性、风险偏好和利率五个维度追踪市场变革，别离从“总量”和“构造”两方面剖析，存眷超预期变革指标，多角度展开追根溯源，剖析可能的将来走势。

1）估值：总量上从国表里重要指数、格调指数估值变动展开存眷市场估值状况；构造上，存眷申万一级行业业绩估值匹配度，估值变动和市场表示的变动。

2）根本面：总量上自上而下从“三大需求”和货币政策、物价体系展开存眷分子端经济增长状况，构造上，经济旧动能存眷上中庸俗的量价关系，新动能着眼于制造业中TMT表示。

3）活动性：从资金供需展开，供给端存眷基金、外资、杠杆资金、QFII和RQFII等变动，需求端存眷一级市场IPO、增发和限售股解禁、财富成本增减持。

4）风险偏好：总量上存眷风险溢价率和换手率、成交量、涨跌停数量反映的市场情绪变动，构造上存眷各个种类的信誉利差。

5）利率：总量上存眷存贷款、银行间利率，构造上落脚于债券、理财、信托收益率等各类产品。

2.本期边际概览

在本呈文期，市场中最显著的边际变革在于：

①市场避险情绪升温，股市整体下跌。中小盘指数估值下降鲜亮，出产板块回调，强势股补跌逻辑验证。

②旧动能方面，6月进口量增速提升，贸易顺差回落，把稳中美摩擦带来的不确定性。价格方面，CPI微涨0.1%，食品拖累效应减弱；PPI同比增速超预期，大约短期小幅上涨后回落。

③本周风险偏好下调，风险溢价率攀升，各类债券与国债利差同时回升。市场对于贸易战带来的不确定性厌恶，雾散云未开，建议谨防风险。

④谨防活动性风险。目前市场特征为宽货币紧信誉。市场上资金面宽裕，MLF环比增长10%，但股市增量资金不敷。资金供应端收紧，北上南下资金均减少，新增户数下降。

3. 行情与估值： 强势股补跌，低估值反转未到

3.1. 总量：股市整体下跌 ，出产板块回调

股市延续普跌，多股处于历史估值低位，出产板块回调。从股指上看，市场遍及下跌，跌势延续。上证综指微跌0.7%，PE（TTM）为12.81，处于历史18%分位；沪深300，下跌1.2 %，PE（TTM）为11.83，处于历史27%分位；中小板指，下跌1.4%，PE(TTM)为26.20，处于历史17%分位；创业板指，下跌0.9%，PE（TTM）为39.15，处于历史18%分位。从格调上看，变动幅度数值上，金融(-0.3%)>不变（-0.5%）>发展(-0.8%)>周期（-1.4%）>出产（-2.0%）；大盘（-1.1%）>中盘（-1.6%）=小盘（-1.6%）。中小板指数估值下降鲜亮。出产板块补跌，之前抱团取暖的趋势进一步松动消散，强势股补跌的逻辑得到验证。

纳斯达克指数、标普500小幅上涨，日经225指数、韩国综合指数小幅下跌。从局部海外股指上看，纳斯达克指数上涨3.0%，PE（TTM）为26.20，处于历史10%分位；标普500，上涨2.8 %，PE（TTM）为25.35，处于历史98%分位；富时100，上涨0.7%，PE（TTM）为13.75，处于历史8%分位；德国DAX，上涨1.9%，PE（TTM）为13.70，处于历史3%分位；日经225，下跌1.2%，PE（TTM）为16.88，处于历史10%分位；韩国综指，下跌1.6%，PE（TTM）为10.95，处于历史1%分位。标普500及纳斯达克指数的继续小幅上涨，贸易争端影响未表现；而日经225指数小幅下跌是贸易停滞预期与国内地震等因素叠加所致。海外市场估值大多处于历史低位，但情绪不稳，需防备风险。

3.2. 构造： 股价估值协同，低估值投资价值存疑

估值驱动鲜亮，板块涨跌表示与估值变动标的目的大概一致。可将估值视为有效因子而非随机扰动项。不雅观测期内，行业上涨前5为：国防军工（2.85%）、建筑资料（0.94%）、银行（0.85%）、化工（-0.19%）、通信（-0.25%）；下跌前5为：采掘（-4.48%）、家用电器（-4.36%）、纺织服装（-4.24%）、房地产（-4.07%）、轻工制造（-2.82%）。估值变动的影响延续，估值上涨的动员效应鲜亮，国防军工、银行、通信板块都有不错表示，估值驱动修复；房地产、纺织服装等板块则估值下杀的同时股价下跌。

出产股仍存估值偏离，市场对低估股的承认度有待提升。从业绩-估值匹配角度，我们用最新业绩分位数（单季净利增速）减去估值分位数，被低估的前5行业为：采掘（98.25%）、建筑装饰（80.31%）、轻工制造（76.25%）、电子元器件（74.90%）、建筑资料（73.17%）；被高估的前5行业为：计算机（-32.48%）、公用事业（-13.61%）、国防军工（-6.65%）、食品饮料（8.37%）、农林牧渔（14.94%）。由于业绩不确定性因素仍存，TMT行业相较其他行业存在鲜亮高估现象。食品饮料板块只管经验了估值下调，依然偏贵，这和先前抱团取暖现象有关。同时，先前被低估靠前的板块如采掘、轻工制造，仍然没有反转的表示，市场对于自制货的质量存在疑虑，并不赐与低估值板块抄底的加持。

4. 根本面：三驾马车整体平稳， 贸易扰动犹存

4.1. 总量：贸易顺差回落，投资出产下滑，PPI超预期增长

6月经济三驾马车稳中带降，投资出产有所下滑，贸易顺差回落。6月房地产开发增速、出产均较上月微微下滑。6月基建投资增速14.9%，较上月下降0.9个百分点。进口同比增速26%，同比增长4.5%，出口增速12.6%，较上月维持不乱。贸易差额净值249.22亿美圆，保持了顺差，但是较上月有所回落，同比也处于低位。中美贸易摩擦对进出口的扰动仍未撤销，需提防不确定风险。

央行逆回购与MLF同行，构造化调整活动性，7月资金面非常宽裕。央行逆回购净回笼5000亿元活动性，同时通过MLF便当借贷44205亿元，环比增长10%。央行在释放活动性，去杠杆的同时努力维持市面上资金宽裕，防备系统性风险。

CPI同比上涨0.1%，PPI同比增速上涨超预期。6月CPI同比增速1.9%，较上月回升0.1个百分点，同比涨幅已经间断第三个月处于“1时代”。猪肉节令性价格上升，将来食品低价拖累的效应减弱。6月PPI同比增速4.7%，较上月上涨0.6个百分点，主要是原油、钢铁鞭策。将来内需将是主要驱动因素，供给侧相关政策、油价上涨的逻辑在短期照常创立，大约三季度PPI仍将小幅上涨。

4.2. 构造：土地成交面积连续大跌 ，LME铜库存告急

经济旧动能方面：与上月同期比拟，本周边际变动幅度较大的指标有三个：LME铜库存、土地成交面积、汽车销量。贸易紧张场面地步导致伦敦铜跌至九个月低位，率领黑色系期货普跌。地产土地成交连续大幅下滑。汽车销量较上上周增长，但主要和销售的节令性有关。国际原油价格大幅飙升，动员国内油价上涨。整体来看，出产需求偏弱，恒久来看周期行业增长动力存疑。

LME铜库存：伦敦期铜7月4日跌至九个月低位，期锌触及一年最低，中美贸易争端不确定性导致工业金属需求存疑，致投资人卖压涌现。

土地成交面积：土地成交面积连续大幅降温。在去杆杠和拿地资金压力下，拿地面积较上上周同期减少41.94%，销售羸弱。只管如此，30多数会商品房成交面积有必然回暖，日后随着经济复苏，土地成交面积有回升空间。加上商品房成交面积有升温趋势，资金回流加快，不会对开发投资环节造成拖累。

原油价格：由于伊朗制裁的前景、委内瑞拉的连续解体以及利比亚和尼日利亚的供应中断，国际原油价格呈现了暴涨，较去年均值涨幅超45%。将来OPEC有扩产降价的压力。

5. 活动性：宽货币，紧信誉

资金供给端6月片面收紧，仅QFII、RQFII月环比增多。上周陆股通资金净流入34.32亿元，较上上周减少18.62亿元，港股通上周16.25亿元，较上上周减少7.29亿元。居民储备投资股票同样增长放缓。仅有的边际增量是QFII与RQFII，外资能否出现抄底势头值得存眷。a股市场活动性收缩，风险仍存，云开雾未散。

6月资金需求走强，但IPO规模锐减，大量限售股解禁，将来减持压力犹存。6月企业集资金额总计1063.63亿元，较上月增多66.17%，IPO规模23.51亿元，较上月减少98.85%。市场对资金的需求在走强，但受限于政策面上严格监管审核的考量，IPO市场规模得到了强力控制。本周限售股解禁规模1069.32亿元，较上上周增多98.85%，重要股东增减持两周合计-2.93亿元，较上两周合计增多1624.57%。大股东不减持可能仅仅因为股价低迷，将来市场所排场临减持压力。

6. 风险偏好： 风险溢价抬升， 信誉利差分化

风险溢价率抬升，市场有避险情绪，谨防活动性风险。总量上，本周市场风险溢价率抬高，风险偏好缩紧。本周市场交易活泼度不高，上证综指成交额1356.55亿元，较上上周略跌，上证综指成交量117.06亿，较上上周减少28.40%。贸易战不确定因素未消散，市场有避险情绪。构造上，财富债和城投债利差都有所攀升，AA级与AAA级产品利差同时回升，低信誉等级债券（AA）回升速率更快。市场融资环境收紧，谨防活动性风险。

7. 利率： 市场遍及下滑，国内预期趋同

总量上，市场利率遍及下滑，低风险偏好凸显。本周DR007利率2.623%，较上上周下降96.2个BP，7天同业存款利率1.973%，较上上周大幅下降99.8BP，银行间同业拆借利率下降54.9BP，民间利率较上上周下降91BP。近两周市场利率整体下跌。目前国内市场货币活动性出现较宽松状态，只管自美联储加息以来人民币有贬值压力，但国家经济向好，净出口暂未受大影响，汇率会趋向不变。受风险偏好影响，短期内利率仍有下行空间。

构造上，近两周利率债、信誉债收益率普降，权益类信托下跌鲜亮。本周一1年期国债利率3.040%，较上上周下降11.9BP，AAA级处所政府债较上上周下降11.9BP。权益类信托收益率本月7.2%，较上上周大幅下降50BP。整体来看，近两周债券收益率连续下降。利率债、信誉债一齐掉头向下，此中又以短期债下降幅度最为显著。近期企业违约频现，信誉释放对短期活动性构成打击，给利率带来压力。将来对高收益债投资仍需慎重，AA级债券在强监管下违约风险依然很高。