文|李蓓 上海半夏投资开创人

来源：半夏投资

a股的见底，必必要先实现此外3个小强的大跌：工业商品大跌，美股大跌，基金仓位大跌。这3个条件目前为止只实现了半个，还差2个半，所以A股离见底至少还有几个月。

美股的估值程度仍有下行空间，中期看盈利也将下行，下跌并未完毕。

今年以来A股异常孱弱的同时，有三个东西异常小强，造成冰火两重天的比照：工业品价格、美股、基金仓位。

文华工业品指数在10月10日本周三创出了5年新高。

美股在国庆假期前创出历史新高，配资网，本周初步才下跌；

依据私募排排网统计的，样本大于3000支的，打点规模1亿以上的股票型私募基金的数据。

股票型私募基金仓位尽管总体呈现了必然的下降，但还不变在60%以上，比2016年的低点高15%。

此中百亿以上私募基金的仓位不变在80%的最高位附近，至今毫无动摇。

私募基金自信心指数更是显著回升回到年内最高点。

这里说明一下，为什么我们更关怀私募基金仓位而非公募基金仓位。因为股票私募基金的规模，应该大于主动型股票公募基金的2倍。并且股票私募型基金绝对收益的属性，决定了其仓位颠簸幅度更大。

A股最近几日从头大跌破新低之后，51配资，周五反弹企稳，“市场濒临底部，应该积极抄底”的声音从头多起来。

个人认为A股还没有见底，A股见底，有三个须要条件，就是必要实现上面三个小强的大跌：

1，工业商品大跌。首先关系企业盈利：工业品大跌威力使得企业盈利下滑的利空出尽，至少一阶导加速的利空出尽。同时关系活动性和估值程度：工业品大跌的前提是地产赶工的完毕，这意味着地产融资需求的消退，意味着利率的下行和活动性的宽松，对于股指估值程度的抬升。

2，美股大跌。关系估值程度：尤其外资驱动的大股票，估值程度下台阶的利空出尽。

3，基金仓位大跌。关系风险偏好。

下面具体探讨一下：

工业品为什么如此小强？

之前的几个月，很洪流平是因为环保减产。最近，一些领域，好比钢材的环保已经有所松动，产量连续上升，价格的推力酿成了需求。

过去一段工夫，媒体上到处可见地产销售转冷，楼盘降价的音讯。

具有非一般编剧和演出威力的万科，更是自编自导自演了本人的三季度会议，高喊：活着！赚足了眼球。

从高频数据上，我们也能看到，地产销售，尤其之前最为坚硬的2，3线都会，确实大幅下滑。

地产的冷却是毋庸置疑的。

但是落到工业品的需求上，必要地产新动工的下降。工业品中的大种类，钢材和水泥，都是跟新动工相关更高的。

3季度主要建筑企业房建新订单转为负增长，一些大企业号称放缓进度。连我，在过去2个月都一度以为：地产新动工的急转直下，很快就能看到。

可是，前几天一个钢材贸易商朋友讲述我：他最近2周新接了2个新的地产项宗旨钢材供应业务。全国前5大地产商，动工开得十分焦急。连总包合同都没有签，就入场动工了。

道理上似乎也创立，越是房价风雨飘摇的时候，并且大家都知道后面会很惨的时候，越是要从速动工，从速满足预售条件，从速卖掉。真是坠到已经卖不动，预计就放弃了。

至于已经卖掉的，就不焦急竣工了。

于是，在地产投资数据不温不火的背景下，我们看到新动工和完工的极度分化。新动工连续维持近30%的增速，完工连续负增长。

于是，钢筋的销售二度回春。

在产量连续增长的背景下，螺纹钢库存从头鲜亮下降，价格重新企稳上升。

这种地产赶工的高达30%的增速连续，在近期以至再加速，在家电汽车显著下滑，基建显著下滑的背景下，以一己之力，支撑了包含钢材在内的众多大宗工业商品的终端需求和价格，鞭策了文华工业品指数创新高。也支撑了整个链条相关企业的企业盈利。

同时，这种赶工需求的延续，也使得地产融资需求始终维持，在货币市场利率和恒久债券利率总体走低的背景下，地产信托利率连续走高。

然而，既然是赶工，就总有赶完的一天。

在地产销售0增长以至负增长的背景下，地产新动工不成能不停维持30%的增速。地产动工显著下滑，相关财富链和大宗商品需求显著下滑，企业盈利下滑和大宗工业品价格大跌，在将来几个月是必将到来的。我不能确定是1个月后，还是2个月后，但是这个时点，应该是越来越近了。

对于A股罢了，这一时刻的到来，反而就意味着企业盈利下滑的利空初步出尽，至少加速度最快的阶段过去。同时，地产融资需求也将显著下行，释放活动性，对A股估值程度形成支撑。

美股能否还能继续跌？对A股的影响？

我在本月初的文章里剖析过：

今年以来，外资连续净买入大于千亿，从资金流的角度，简直是惟一的正向力量。

外资的连续流入，支撑了上证50为代表的大股票的表示，今年以来连续优于中证500和中证1000为代表的中小股票。

而外资的连续买入，很洪流平是海外投资者总体风险偏好高的表现。海外风险偏好拐头，股市下跌，将会形成上证50为代表的大股票的下跌推力。

而海外投资者总体风险偏好的龙头，就是美股。

用标普500指数的PE来看，美股的估值程度，今年以来不停维持在过去几年的最高位附近震荡。

我今年2月曾经写过一篇文章，李蓓：全球股市见顶 —从美国长债利率为何上涨说起 点击可浏览原文 判断全球股市见顶。如今看，这个判断总体上大抵是正确的。除了美股，其它主要市场股市那个时候根本都见顶了。唯有有美股在10月又创新高了做了双顶。

我其时的核心逻辑认为随着海外央行QE力度的缩减，以至后续将开展到净缩表，全球股市的估值程度面临见顶下行。

这一点我其实也没有错，美股的估值程度确实也没有继续提升。但是美股的盈利增速超了我的预期，高于20%。这一超预期，有一半来自税改对盈利的提升，有一半来自企业调整成本机构，详细来说就是发债回购股票。扣掉这两块非经常性的盈利增量，实际的美股盈利增速也就不到10%。

税改的影响是一次性的。

企业发债回购股票的动力，随着利率的回升将会衰减。

此外，美国企业的杠杆率也已经回到了历史最高位附近。继续增多杠杆的空间也很有限。

而驱动真实的盈利增长的美国经济自身，今年出产相对平淡，地产下滑。主要靠财政刺激的力度的加强，和企业产能投资的加速。

关于财政刺激力度，年初白宫公布十年方案的时候，我曾经计算过：2018年赤字增长是最强力的一年，2019年增长就会下降到13%。后面8年均匀算，就要大幅下降。



而企业产能投资，依照历史上的周期规律，一轮周期也就10年摆布，工夫上本轮大周期可能已经濒临尾声。小周期上受税改的刺激，实践上有3-4个季度的连续释放周期。那么，也不差几个月了。

此外由于本轮产能操作率的顶跟之前几轮比相对较低。所以，10%摆布的企业产能投资增速，可能也是顶部区间附近了。

所以，随着后续全球央行缩表进度的加速，最好的股票配资网，美国在内的海外股市，估值程度难以从头扩张，而是有可能进一步下行。而中期1-2年摆布的视角来看，美国经济的驱动力，以及企业盈利增长的驱动力都不能维持，都有下行驱动。

所以，尽管大跌之后美股存在反弹的可能，但大的标的目的上，中期美股的驱动力向下，也仍然有下行空间。

基金仓位和自信心

这里有个残忍的现实，基金经理作为个体总希望本人是理性的，是择时正确的。但相互之间，却总是面临相互博弈相互割韭菜的成果。到最后，作为一个整体，基金仓位总是谬误的反向指标。市场顶部仓位最高，市场底部仓位最低简直是铁律。

最上面已经说过，基金仓位依然不够低，基金经理的自信心也不够低。所以，市场粗略率没有见底。

总结一下

A股的见底，必必要先实现此外3个小强的大跌：工业商品大跌，美股大跌，基金仓位大跌。目前只实现了半个，还差2个半，所以A股尽管下跌空间已经并不很大，但离底部还有必然的间隔，工夫上还要至少几个月。

1-2年的角度看，美股的估值程度仍有下行空间，盈利也将下行，下跌并未完毕。

完